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天风证券点评政治局会议:定力极强对市场有何

作者: 郑州今日报 发布时间: 2019年08月02日 17:39:18

  7月30日,中共中央政治局会议召开并按照惯例作上半年经济形势分析。随着二季度经济数据的回落,3月下旬开始部分投资者对于短周期企稳的预期得到纠偏,一致预期也逐步转为“经济和企业盈利面临二次探底风险”。与此同时,从4月的政治局会议表态来看,政策面由此前的宽松转为观望,并受到通胀的制约。伴随着二季度末全球降息节奏加快,三季度宽松加码的可行性和必要性都在提高。因此对于7月的这次政治局会议,一部分投资者是期待看到进一步宽松信号的。

  全文看下来,虽然相比于4月会议,对下行压力的担忧有所加大,但政策整体上保持了很强的定力。这也符合我们此前的判断,即托底政策在经济企稳前不会退出,却也不宜过高期待。此次会议体现出了对于经济增长更高的包容度和更长远的视角,传统的刺激手段有一定淡化,消费的托底作用凸显,改革的决心更加坚定。

  对上半年经济的整体判断上,会议认为是“总体平稳、稳中有进”——相比于4月政治局会议“好于预期”的表述,此次对下行压力的担忧有所增加,并且4月会议没有提的“六稳”这次也重新出现;不过相比于去年中央经济工作会议的“稳中有变,变中有忧”的表述,又更加缓和,处于合理且可控的范围之内(上一次政治局会议出现这个表述是去年10月)。

  对于市场期待的宽松加码,我们认为这次会议体现了很强的政策定力。第一,关于政策,表述原文是:“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,落实长效管理机制,不将作为短期刺激经济的手段。” “房住不炒”和“长效机制”是政治局会议的高频词,但明确将不以地产作为短期刺激手段是此次新增。结合前期限制信托输血房地产企业的政策,可能一定程度上打击部分投资者对于房地产政策整体性放松的预期。第二,关于去杠杆,这是继去年4月政治局会议以来,首次没有出现“去杠杆”或者“结构性去杠杆”字眼。但我们认为这并不能代表去杠杆工作的停滞。其一,会议虽未出现“去杠杆”,但依然强调了三大攻坚战,只不过在去年企业部门流动性风险爆发的经验下,要更加“把握好风险处置节奏和力度”。其二,政治局会议的前一天,发改委、人行、财政部、银保监会才刚刚颁布了《2019年降低企业杠杆率工作要点》,表明了对企业债务风险的重视,并有多条提到债转股工作。因此这与我们此前的认知是吻合的,即本轮去杠杆工作的重点已经从以处置非标为典型的金融去杠杆,转向以国企为重点的实体去杠杆。2020年我们要面临GDP翻番的历史任务,今明年保底需要6.2%-6.3%的增速,保增长的压力是存在的。目前来看,托底的政策无论是对内部的下行压力还是对外部的贸易战,更多是一种应对的、权衡的、相机的态度,这与14-16年有本质区别。改革与转型的意志坚定,政策视角更加长远。第三,关于基建,本次强调两个方面,一是“城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程”,二是“信息网络等新型基础设施建设”。需要注意的是,本轮宽松中基建仍然是重要的托底手段,但会受制于地方债务问题的处置和财政的捉襟见肘。因此资金密集型的传统基建可能有所淡化,人工智能、信息网络等符合科创和转型方向的新兴基建是未来的大方向。

  对于当前的“短板”和风险,我们认为此次会议有两点值得重视,一是对内的制造业投资,二是对外的贸易战。

  第一,关于制造业投资。过去几次会议对于稳投资多集中于基建领域,但这次具体到了制造业投资上。今年以来制造业投资持续低迷,4月2.5%的累计增速更是创下新低,也是下一阶段政策发力的主要方向。拉动制造业投资,本质是提高投资回报率,左手是降低融资成本,右手是提高企业效益。此次会议提到的措施包括企业部门减税降费政策的落实、建立长效机制解决拖欠账款问题,以及通过金融供给侧改革引导金融资源向中小企业向中小民企倾斜。

  下半年可以期待这方面的细项政策出台。但是从以往经验来看,企业ROE的改善领先于制造业投资大约半年左右,因此下半年制造业投资可能很难有太大起色。第二,关于贸易战。过去几次会议多概括为“外部环境复杂”,本次直接点名要“有效应对经贸摩擦,全面做好六稳工作”。前期对贸易战预期的改善是从中美元首电线会面达成的“协议”开始的。但是,近期新闻联播连续三天针对中美贸易战发表国际锐评,措辞严厉地指责美方出尔反尔、“怨妇心态”等等;特朗普昨日也在上指责中方违背协议。或给马上到来的上海谈判增加一层不确定性。但是,事实上,通过对过去一年半贸易战谈判情况的跟踪,给我们最大的经验和教训或许就是——当贸易战谈判进展严重受挫的时候,对未来的情况就要乐观一些;当贸易战谈判的情况非常顺利的时候,反而要保持冷静、多一分警惕。因为,立足于谈,就会一直打下去;立足于打,才会有线、托底的抓手:短看消费,长看改革转型